«Il faut prévoir un mécanisme de sortie de l’euro pour l’Italie»

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par Jean-Michel Naulot

Source : Le Matin Dimanche, Nicolas Pinguely, 10-06-2018

Une procédure de retrait de la zone euro doit être envisagée pour les pays qui auraient besoin de retrouver de la flexibilité économique.

Il assène calmement ses vérités. Présent à Montreux dans le cadre des Journées de la prévoyance 2018, organisées conjointement par Pittet Associés et PwC, l’ancien banquier Jean-Michel Naulot décrypte les enjeux liés à l’Italie et à la politique expansionniste du président Trump. Rencontre avec un spécialiste de la finance, auteur du livre «Éviter l’effondrement» (Éd. Seuil), qui a également rempli deux mandats au Collège de l’AMF, l’autorité française de contrôle des marchés.

L’Italie inquiète les investisseurs. Est-ce une menace pour l’euro ?

La situation s’est passablement détériorée en matière d’endettement en Italie. Ça ne pourra pas durer comme cela. La dette publique du pays atteint l’équivalent de 135% du PIB. Comme l’a dit le président de la Banque centrale européenne (BCE), il faut ajouter à cela l’équivalent de 20% du PIB correspondant aux encours italiens «Target 2» qui sont dus à la BCE. Ces montants ont plus que doublé depuis la dernière crise de l’euro, passant de 200 à 440 mtlliards d’euros. Et la Banque centrale allemande en est le principal bailleur de fonds.

Que préconisez-vous ?

À l’image du récent appel de 154 professeurs d’économie allemands, je pense qu’il faut prévoir un mécanisme de sortie de la zone euro. Une procédure de sortie à froid de l’euro, que Valéry Giscard d’Estaing avait lui-même envisagé avec sa formule «une sortie amicale de la zone». C’est une erreur fondamentale de ne pas l’avoir prévue à l’origine. Un pays ne respectant pas les règles de la zone devrait pouvoir être sorti pas les autres membres. Un pays qui voudrait retrouver de la flexibilité économique devrait aussi être autorisé à sortir. L’Italie pourrait en bénéficier si elle en faisait la demande.

Pourquoi les concepteurs de l’euro ne l’ont pas prévu ?

Il s’agissait au départ d’une position idéologique, et non pas économique. C’est un problème aujourd’hui car la réalité économique a repris le dessus. Prenez la production industrielle depuis le début des années 2000 : en Allemagne elle est en augmentation de 35%, alors qu’une contraction de près de 210% est survenue» en Italie. Dès lors, il faut soit prévoir des transferts financiers pour amortir le choc, comme dans n’importe quelle zone monétaire, soit envisager d’autres solutions pour que l’Italie retrouve de la souplesse budgétaire et de la compétitivité.

L’Allemagne acceptera difficilement de financer la Péninsule. Un retour de la lire, qui signifierait au passage une dévaluation de 30% doit-il être envisagé à brève échéance ?

Il est probablement trop tôt pour cela, à moins qu’une violente crise ne survienne dans la zone euro. A court terme, je pense qu’il est indispensable que l’Europe redonne une liberté d’action budgétaire à Rome. On verra par la suite ce qui adviendra.

Une dévaluation n’augmenterait-elle pas mécaniquement la dette italienne ?

Je pense qu’on laisserait les encours de type «Target 2», représentant 440 milliards d’euros, se résorber avec le temps. Avec la dévaluation, l’Italie trouverait un nouvel équilibre, surtout si, comme il se doit, la BCE jouait pleinement son rôle de Banque centrale en assurant la stabilité financière. Il appartient aux gouvernements de faire de la politique, pas à la Banque centrale. Le devoir de cette dernière est d’assurer la liquidité du système bancaire en toutes circonstances, quelle que soit l’orientation du gouvernement. Ce qui n’a pas été le cas pendant la crise grecque en juin 2015.

Quid de la dette publique de plus de 2250 milliards d’euros ?

Même s’il y a parfois débat, j’estime que la Lex monetae devrait s’appliquer pou la dette publique. Cela signifie que le remboursement se ferait dans la devise du pays. La dette serait donc transformée en lires et remboursée en lires. Cela serait d’ailleurs facilité par le fait que la dette italienne est essentiellement détenue par des banques et investisseurs locaux.

Les taux d’intérêt italiens ont grimpé de 1,8% à plus de 3% ces dernières semaines,en parallèle avec l’arrivée d’un gouvernement populiste. Inquiétant ?

Ce phénomène est naturellement inquiétant car un envol des taux vers 5% provoquerait vite l’asphyxie de l’économie. De manière plus globale, une gigantesque bulle s’est gonflée sur les marchés obligataires.

Comment s’est gonflée cette bulle ?

Ma conviction est qu’il y a eu trop de laxisme monétaire. Les taux sont restés trop bas trop longtemps, et ce des deux cotés de l’Atlantique, ce qui a poussé les acteurs publics et privés à se surendetter. Il est parfaitement absurde d’avoir des taux à zéro OU négatif en Europe alors que la croissance avoisine 2%. Lorsque les taux sont à zéro on ne peut que faire des bêtises. Ce n’est pas tout. Aux Etats-Unis, la politique de relance par le déficit de Trump, à hauteur de 600 milliards de dollars, qui survient en fin de cycle, est très inquiétante. Elle est mise en place au moment où la Banque centrale américaine va commencer à délester son bilan de 600 milliards de dollars.

Quel est le risque ?

Les taux vont prendre l’ascenseur. Les États-Unis vont devoir trouver de nouveaux investisseurs pour 1200 milliards de dollars. En vertu de l’offre et de la demande, les taux d’intérêt américains ne peuvent que monter. Comme les marchés sont interconnectés, les taux européens vont suivre. Une hausse du loyer de l’argent n’est pas une bonne nouvelle pour les possesseurs d’obligations (ndlr ; le prix des obligations évolue inversement aux taux). La bulle obligataire risque alors d’éclater, ce qui serait aussi très négatif pour des marchés actions se retrouvant entraînés dans la crise.
Source : Le Matin Dimanche, Nicolas Pinguely, 10-06-2018

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